@phdthesis{oai:sucra.repo.nii.ac.jp:00018836,
 author = {宮本, 弘之},
 month = {},
 note = {xi, 121p, 本稿は，家計や個人の様々な金融意思決定に焦点を当て，経済学の標準的な理論モデルが予測する行動と乖離した金融行動の中で，潜在的に深刻な結果をもたらす行動を「金融行動のミステイク」と定義し，その発生メカニズムついて考察した．その結果，金融リテラシーの水準が高いことが必ずしもすべてのミステイクとネガティブな関係にある訳ではないこと，就業状況や家族の状況が一定条件下で20～59 歳の現役世代の株式の保有とポジティブな関係にあること，子ども・孫の海外留学経験の有無といった企業家の富裕層ならではの特徴が彼らの事業資産シェアとネガティブな関係にあることがわかった．
 
 家計や個人の金融意思決定に関する研究は，ハウスホールドファイナンス（家計金融）と呼ばれ，1990 年代後半から研究が活発化している．家計特有の意思決定構造が存在し，その国の規制，歴史，文化による影響を強く受ける点等から，コーポレートファイナンスやアセットプライシングとは異なる新しい研究分野である．ハウスホールドファイナンスにおける主要な研究テーマの一つに，家計の実際の行動が経済学の標準的な理論モデルによる予測と一致しないことの解明がある．すなわち，｢なぜ，人々は理論通りに合理的に行動しないか｣を明らかにすることである． 
 本稿では，標準的な経済理論モデル等から予測される金融行動と乖離した，家計や個人に潜在的に深刻な結果をもたらす行動を｢金融行動のミステイク｣と定義した．その上で，どのような状況において，どのような要因がミステイクを引き起こしているかを明らかにすることを本稿の目的とした． 
 
 先行研究において金融行動のミステイクとして挙げられる代表例は，｢株式の非保有｣及び｢ポートフォリオの非分散｣である．祝迫(2012)は，｢通常の理論モデルで仮定されているような効用関数を用いる限り，どんなにリスク回避的であっても，取引コストが存在しなければ，家計は総資産の少なくともいくぶんかをリスク資産に投資するはずである．しかし，現実の家計のポートフォリオ・アロケーションは，このような理論的インプリケーションからは大きく離脱している｣(p.78)と述べている．また，株式を保有する家計も，同じ資産を持つわけではなく，すべての家計がマーケットポートフォリオを持つわけでもないことがわか っている（Campbell[2006]，Goetzmann and Kumar[2008]等）． 
 ｢株式の非保有｣及び｢ポートフォリオの非分散｣が潜在的に深刻な結果をもたらすことについては，Calvet et al.(2007)が，株式を一切保有しない場合と株式を保有して十分に分散されたポートフォリオ（マーケットポートフォリオ）を持った場合とのリターンの差（リターンロス）が年率4.3％であることを示した．また，Goetzmann and Kumar(2008)が，最も分散されていないポートフォリオを持つグループ（第10 十分位）の投資家は，最も分散されたポートフォリオを持つグループ（第 1 十分位）の投資家と比べて，リスク調整後のリターンが2.4％低いことを示した．その一方で，Canner(1997)は，Fidelity， Merrill Lynch 等の著名な金融アドバイザーが投資家のタイプ別（保守的，中庸，積極的）に推奨しているポートフォリオは，効率的フロンティアから乖離しているものの，その乖離の大きさは最大0.22％に過ぎないことを示した． 
 上記の先行研究の結果を，本稿で定義した金融行動のミステイクの観点で整理すると次のようになる．経済学の標準的な理論モデルから予測される行動は，｢株式を保有して，十分に分散されたポートフォリオを持つこと｣である．それに対して｢株式を保有しないこと｣及び｢株式を保有するが特定の資産に集中したポートフォリオを持つこと｣は金融行動のミステイクであり，それぞれ年率4%強，2％強、得られるリターンが少なくなる恐れがある．また，｢株式を保有して，著名な金融アドバイザーの推奨に従ったポートフォリオを持つこと｣は，標準的な理論モデルから予測される行動とは一致しないが，その結果として見込まれるリターンの差はわずかなため，金融行動のミステイクではない． 
 
 本稿が金融行動のミステイクに焦点を当てる理由は，それを減らすことが家計や個人の経済厚生を改善することに加え，社会全体にとっても望ましい効果を期待できるからである．例えば，我が国において，株式の非保有というミステイクを減らすことができれば，すなわち，株式を保有する家計や個人を増やすことができれば，家計や個人が資産運用から（リスクテイクの代償として）リターンを得られるだけでなく，社会全体にとっても成長分野への資金の供給や公的年金だけに頼らない社会の実現に役立つことになる．金融行動のミステイクが発生する原因は，家計や個人の過去の投資経験等によるバイアスが生じているのかもしれないし，保有資産額，収入，学歴等の家計や個人の特徴及び置かれている状況によるものかもしれない．ミステイクの原因とその影響の強さがわかれば，ミステイクを減らすための打ち手とその効果が見えてくるだろう．その際に理論モデルによる予測は，ミステイクを減らすことによる効果を把握するためのベンチマークとなる． 
 本稿の主要な問題意識は次の三つである．第一に，多くの先行研究及び実務的な議論において，株式保有の促進における金融リテラシーの水準の向上の重要性が指摘されているが，株式保有以外の金融意思決定に関しては金融リテラシーの影響の仕方や強さが異なるのではないかと考えた．第二に，日本の個人金融資産における株式資産の多くをリタイア世代が保有しているが，現役世代が株式を保有しないのは，保有する金融資産額が少ないだけでなく，リタイア世代にはない事情，例えば就業状況や家族の状況が影響しているのではないかと考えた．第三に，富裕層の中でも企業家は，企業家特有の要因が彼らの資産の保有の仕方に影響を与えているのではないかと考えた． 
 このような問題意識の下に本稿では，株式の非保有，ポートフォリオの非分散，NISA 口座の非保有，高レバレッジの住宅ローン，金融資産と無担保ローンの両建て，ローン返済の延滞という６つのミステイクを取り上げて，その発生メカニズムを実証的に分析した．その際のスタンスは，多くの先行研究で取り上げられている金融行動のミステイクについて可能な限り同一のデータセットを用いた分析を行い，そこから実証的な示唆を得ようとするものである．それぞれの金融行動がミステイクであるか否かについては，この分野の研究における重要な論点であるものの，本稿の関心の対象からは外れる． 
 本稿の分析の特徴は，上述の本稿の目的に適した二つのアンケート調査から作成したデ ータセットを用いたことである．一つ目がNRI 生活者１万人アンケート調査（金融編）である．この調査は，全国規模で訪問留置調査を行って一万件を超えるサンプルを回収したこと，個人単位で幅広い金融行動及びそれを説明する属性や個人の経験を設問していることに特徴がある．この特徴を生かし，世帯単位のデータに基づく家計の資産保有に関する分析が中心の先行研究では捉えられなかった，配偶者のいる女性や親と同居するパラサイト・シングル等の金融行動を分析した．二つ目がNRI 富裕層アンケート調査である．この調査は，全国の企業のオーナー経営者に，企業経営や個人の資産保有の状況を尋ねた郵送法によるアンケート調査である．事業や家族の状況について数多くの設問項目を含んでいるという特徴を生かし，企業家の富裕層の金融行動と事業や家族の状況との関係を分析した． 
 
 本稿では，金融行動のミステイクの発生メカニズムに関して大別して三つの実証分析，及びそれに基づく考察を行った． 
 第一に，６つの金融行動のミステイクを取り上げ、その発生率と発生メカニズムについて，金融リテラシーの水準との関係を中心に分析した．ミステイクの発生率については，株式の非保有が83.5％に及ぶのに対してローン返済の延滞は 3.0％に過ぎない等，ミステイクの種類によって発生率に大きな差があることがわかった．また，性・年代別に見たミステイクの発生率が，ミステイクの種類によって異なる傾向を持つことがわかった．金融行動のミステイクと金融リテラシーの水準の関係については，金利に関する金融リテラシ ーの水準，年代，個人年収，職業，相続経験の有無，住宅ローン完済の有無，金融情報感度等を説明変数とし，金融行動のミステイクを従属変数としたモデルをそれぞれ作成し，プロビット回帰を行った．その結果，他の属性をコントロールした場合に，株式の非保有，NISA 口座の非保有，高レバレッジの住宅ローンにおいて，金利に関する金融リテラシーの水準がミステイクに対して有意に関係し，残りの三つのミステイクに対しては有意ではないという結果が得られた． 
 この結果から，金融行動のミステイクの発生状況はそれぞれ異なり，ミステイクの種類によって固有の発生メカニズムがあることが示唆される．そして，家計や個人の金融リテラシ ーの水準を高めることは，株式の非保有等の一部のミステイクを減らすことには有効かもしれないが，すべてのミステイクに対して万能な訳ではないと言える． 
 第二に，６つのミステイクの中で最も発生率の高かった｢株式の非保有｣について，20 歳～59 歳の現役世代の就業状況や家族の状況との関係を分析した．現役世代の中でも女性の職業選択は，大別すると正社員，パート・派遣社員，専業主婦であるが，これらの選択の結果は収入水準だけでなく時間的制約や世帯内での資産管理の役割分担に影響を与え，それが株式の保有確率に影響を与えているのではないかと考えた．また，子どもの数は，将来の消費支出に備えた資産面でのリスク抑制や育児の負担による時間制約が生じ，株式の保有確率に影響を与えるのではないかと考えた．既婚者の親との同居は，育児等の負担に関しては時間制約を軽減する方向に働き，また，親から資産形成や資産運用に関する何らかの影響があるという点では株式保有にプラスに働くのではないかと考えた．子どもが未婚の場合は，親元を離れて暮らすことは精神面での自立度が高いと考えられ，これが資産形成や株式の保有確率に影響を与えるのではないかと考えた． 
 これらの仮説を検証するために，職業を説明変数とする女性の株式保有モデル，子どもの数を説明変数とする株式保有モデル，親との同居状況を説明変数とする株式保有モデルをそれぞれ作り，プロビット回帰を行った．その結果，配偶者のいる既婚の女性に関して，専業主婦であることが株式の保有にプラスに有意であった．また，配偶者がいて就業している男性に関しては，親と遠居もしくは死別した場合に，子どもの数が株式保有にマイナスに有意であった．その一方で，親が歩いて行ける距離に住んでいる男性（同居もしくは近居）においては，子どもの数は株式保有に対して有意ではなかった．そして，親が存命の配偶者のいない女性（大卒または自宅不動産保有者を除く）の分析では，親との同居が株式保有にマイナスに有意であった． 
 これらの結果から，配偶者のいる女性においては専業主婦であることが株式の保有を促進し，既婚で就業している男性においては親が遠居で子育てすること，配偶者のいない女性においてはパラサイト・シングルであること（成人しても親に生活を依存すること）が，株式保有の促進にネガティブに働くことが示唆される．すなわち，現役世代の株式保有に影響を与える要因としては，多くの先行研究で指摘されている，学歴，年収，保有資産額，金融リテラシーの水準以外に，就業状況や家族の状況が一定の条件下で影響を与えていると考えられる． 
 第三に，富裕層の金融リテラシーの水準が株式の保有に与える影響，及び，企業家の富裕層の事業資産シェアの決定メカニズムの分析を行った．富裕層の金融リテラシーの水準に注目した理由は，平均的に見ると彼らの金融リテラシーの水準が富裕層以外の一般層よりも高いため，金融リテラシーの水準以外の要因が富裕層の金融行動のミステイクに影響を与えるのではないかと考えたからである．また，企業家の資産には事業資産（自社株）という，金融資産や不動産資産とは異なる性質を持つ資産の占める割合が高いため，多額の資産を持つ富裕層といっても，企業家と企業家以外では金融意思決定の構造が異なると考えた． 
 これらの仮説を検証するために，アンケート調査から，企業家の富裕層，企業家以外の富裕層（純資産保有額上位10％），一般層（同下位90％）の３つのデータセットを作り，株式の保有について，リスク・リターンに関する金融リテラシーの水準との関係を分析した．その結果，企業家の富裕層及び企業家以外の富裕層は共に，他の属性をコントロールしたとしても，金融リテラシーの水準が株式保有にプラスに有意であった．また，企業家の富裕層においては，企業家特有の属性を説明変数に加えた結果，金融リテラシーの水準だけでなく，事業承継対策の有無も株式の保有に対して有意であった． 
 また，企業家の富裕層の事業資産シェアについては，後継者の有無，事業承継対策の有無，事業拡大志向の有無，子ども・孫の海外留学経験の有無，資産管理会社の有無といった企業家ならではの特徴を説明変数とするトービット回帰を行った．その結果，企業家の富裕層の事業資産シェアには，他の属性をコントロールしたとしても，子ども・孫の海外留学経験がマイナスに有意であった． 
 これらの結果から，一般層と同様に富裕層においても（企業家であるか否かに関わらず）金融リテラシーの水準を高めることが株式保有の促進につながることが示唆される．また，企業家の富裕層に関しては，事業承継対策の有無や子ども・孫の海外留学経験とい った企業家の富裕層特有の要因が，資産保有や資産シェアに影響を与えると考えられる．
 
 本稿の分析結果からは，以下のような政策的なインプリケーションが導かれる． 
 金融行動のミステイクの要因が多岐にわたることから，ミステイクを減らすための施策も多様に用意すべきである．例えば，若年層にミステイクの多い株式の非保有に関しては，若年層に的を絞った啓蒙活動や優遇税制を用意する等，ミステイクの発生率が高い属性によ って施策を変える必要があるだろう．また，金融リテラシーの水準を高めるための金融教育や啓蒙活動は，株式の非保有というミステイクを減らすためには有効であるが，負債サイドのミステイクには，金融教育以外の施策，例えば，サービス提供者への規制や生活保護制度のあり方に踏み込んだ施策を併せることが効果的と考えられる． 
 次に，女性の社会進出及び働きながら子育てをすること，パラサイト・シングルの増加といった生活や仕事の仕方の変化が，株式の非保有というミステイクの誘因となり得ることが懸念される．就業や子育てによる時間的なゆとりの消失，親との同居による自立性の低下が，株式保有の促進を阻む可能性について，今後，政策的な議論を深めていく必要があるだろう．また，総資産保有額上位 10％の富裕層であっても約半数が株式を保有していないことから，株式保有の促進に関しては，一般層だけでなく富裕層の金融リテラシーの水準を高めていくことが効果的である．
  
 本稿は，一万件を超える個人を対象にしたアンケート調査や企業家の富裕層を対象にしたアンケート調査を用いて，金融行動のミステイクの発生メカニズムを実証的に分析し，多くの示唆を得た．しかし，本稿の分析では捉え切れていないミステイクの要因は多々存在するであろう．また，本稿で分析した現役世代の就業状況や家族の状況，育児の負担，パラサイト・シングルに代表される親への生活基盤の依存，富裕層の金融リテラシーの不足，企業家の富裕層特有の状況が，どのようなプロセスを通じて金融行動のミステイクをもたらしているかという点については，さらなる研究を深める余地が大きいと考える．, 図表リスト ............................................................... ⅹ
序論...................................................................... 1
第１章 先行研究 .......................................................... 5
はじめに ................................................................. 5
第１節 ハウスホールドファイナンスの定義と研究意義 ........................ 5
（１）ハウスホールドファイナンスと金融意思決定の定義 ..................... 5
（２）ハウスホールドファイナンスの研究意義 ............................... 6
（３）ハウスホールドファイナンスの研究テーマ ............................. 7
第２節 金融行動のミステイクの定義と研究意義 ............................. .8
（１）経済理論モデルによる予測と家計の実際の行動との乖離 ................. 8
（２）資産選択やポートフォリオ選択における理論との乖離 ................... 9
（３）金融行動のミステイクの定義 ........................................ 11
（４）資産サイドのミステイクの具体例 .................................... 12
（５）負債サイドのミステイクの具体例 .................................... 15
（６）金融行動のミステイクの研究意義 .................................... 15
第３節 資産サイドの金融行動のミステイク ................................. 16
（１）株式市場への参加パズル ............................................ 16
（２）アセット・アローケーションパズル .................................. 18
第４節 負債サイドの金融行動のミステイク ................................. 19
第５節 実証研究で用いるデータセットの特徴 ............................... 21
（１）データの取得方法による分類 ........................................ 21
（２）取得データの時系列性による分類 .................................... 23
小括 .................................................................... 24
第２章 研究の方法 ....................................................... 26
はじめに ................................................................ 26
第１節 NRI生活者１万人アンケート調査（金融編） .......................... 26
第２節 NRI富裕層アンケート調査 .......................................... 29
第３節 類似調査との比較 ................................................. 32
（１）総務省「全国消費実態調査」との比較 ................................ 32
（２）金融広報中央委員会「家計の金融行動に関する世論調査」との比較 ...... 34
（３）「社会階層と社会移動全国調査」（SSM調査）との比較 ................. 35
第４節 個人単位の分析の特徴 ............................................. 39
小括 .................................................................... 42
第３章 金融行動のミステイクの発生率と金融リテラシーの水準との関係 ....... 43
はじめに ................................................................ 43
第１節 金融リテラシーに関する先行研究 ................................... 43
（１）金融リテラシーの定義 .............................................. 43
（２）金融リテラシーの水準が家計の金融意思決定に与える影響 .............. 43
（３）IQスコア，認知能力の水準が家計の金融意思決定に与える影響 .......... 45
第２節 データセット ..................................................... 46
第３節 金融行動のミステイクの発生率と金融リテラシーの水準 ............... 48
（１）金融行動のミステイクの発生率 ...................................... 48
（２）金融リテラシーの水準 .............................................. 50
第４節 金融行動のミステイクと金融リテラシーの水準の関係 ................. 52
（１）金融行動のミステイクモデル ........................................ 52
（２）資産サイドのミステイクと金融リテラシーの水準の関係 ................ 53
（３）負債サイドのミステイクと金融リテラシーの水準の関係 ................ 55
（４）金融行動のミステイクと金融リテラシーの水準の関係に関する考察 ...... 57
（５）頑健性の確認 ...................................................... 57
小括 .................................................................... 59
第４章 就業状況や親との同居状況が現役世代の株式保有に与える影響 ......... 61
はじめに ................................................................ 61
第１節 株式保有の構造に関する先行研究 ................................... 62
（１）バックグランドリスク .............................................. 62
（２）市場への参入コスト ................................................ 63
（３）家計や個人に固有の特徴 ............................................ 64
（４）女性のリスク選好に関する先行研究 .................................. 65
（５）共働き夫婦やパラサイト・シングルに関する先行研究 .................. 66
第２節 データセット ..................................................... 67
第３節 現役世代の株式保有の特徴 ......................................... 69
第４節 現役世代の株式保有の構造 ......................................... 72
（１）女性の株式保有モデル .............................................. 72
（２）子どもの数による株式保有モデル .................................... 75
（３）親が存命の配偶者のいない男性・女性の株式保有モデル ................ 80
（４）頑健性の確認 ...................................................... 84
小括 .................................................................... 88
第５章 富裕層の資産保有と総資産ポートフォリオ選択 ....................... 89
はじめに ................................................................ 89
第１節 富裕層の資産保有と総資産ポートフォリオ選択に関する先行研究 ....... 90
（１）富裕層の総資産ポートフォリオ選択に関する先行研究 .................. 90
（２）企業家の金融意思決定に関する先行研究 .............................. 91
（３）事業資産の保有が金融意思決定に与える影響に関する先行研究 .......... 92
第２節 データセット ..................................................... 92
（１）企業家，企業家以外の富裕層，一般層のデータセット .................. 92
（２）富裕層の金融リテラシーの水準 ...................................... 93
第３節 富裕層の資産保有と総資産ポートフォリオの特徴 ..................... 95
（１）総資産額 .......................................................... 95
（２）資産種類別の保有率 ................................................ 96
（３）資産シェア ........................................................ 97
第4節 富裕層の株式保有及び資産シェアの構造 .............................. 98
（１）一般層及び企業家以外の富裕層の株式保有モデル ...................... 98
（２）企業家の富裕層の株式保有モデル ................................... 101
（３）株式保有と金融リテラシーの水準の関係に関する追加分析 ............. 104
（４）企業家の富裕層の資産シェアモデル ................................. 106
（５）頑健性の確認 ..................................................... 111
小括 ................................................................... 115
結論.................................................................... 117
参考文献一覧 ........................................................... 119, 指導教員 : 長田健, text, application/pdf},
 school = {埼玉大学},
 title = {ハウスホールドファイナンスにおける金融行動のミステイク},
 year = {2019},
 yomi = {ミヤモト, ヒロユキ}
}